銷，剩下多少包多少。

第四是資產管理。目前發展也比較快，實際上這是幫人管錢，也是證券公司發展比較大的一塊。資產管理還有其他的，對證券行業來講還有基金管理。現在證券公司業務逐漸開始多元化了，包括證監會2007年以前批的中信和中金公司直投業務，在公司還沒有正式上市之前先投進去，等到公司上市之後從中退出。大家可能沒有注意到，最近剛開了創業板，現在發現很多的公司，還有一些個人，在公司發展的初期做了一些投資，現在投資上市之後應該發了大財了。

中信證券是1995年成立的，1999年從中信集團的全資子公司變成了股份制公司，從一家股東或者有限責任公司變成了股份公司，當時我們到社會上募集，那時候叫私募，就是說我不是向所有的老百姓，而是向機構去募資，當時中信證券募資的股票是“法人股”，就是法人機構持有的股票，當時是1�6元錢，募完了以後中信證券上市，中信證券股票曾高達120元，那個時候除了分紅以外，上市會帶來很大的資本差價，資本增值是非常厲害的。現在從直接融資的角度來看，證券公司逐漸向投資銀行的方向發展了。

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中國證券公司與國外投資銀行的區別

我國證券公司和國外的一些大的投資銀行相比，有幾個很大的區別，中國的證券公司在很大程度上是用淨資產經營，現在基本不負債。現在總資產大概2　000多億元，淨資產大概600多億元，總資產概念可能大家都知道，那邊是負債的這邊才是資產，如果負債和資產，資產就是你可以用的，但是中國的證券公司的資產是不能用的，因為2　000億元和600億元之間的差，大量的是股民的保證金，這是不能動的。以前有很多人動用了保證金，2001～2005年大量的公司倒閉了，很大程度上就是挪用了客戶的保證金去做房地產、炒股票等，最後還不起了，就倒閉了。

高盛、摩根士丹利這種大型的投資銀行，金融危機時面臨著很大的問題。貝爾斯登、雷曼兄弟為什麼垮掉，也是槓桿用的太大了。美國的投資銀行，最高的時候槓桿已經超過20倍，就是說用1元錢的資本金做20元錢的事情，如果股票市場或者整個經濟形勢沒有發生大的變化，大部分是用回購的方式來進行負債的。回購實際上是非常短期的東西，如果一旦發生了市場大幅度的波動，接不上到期的錢，比如說7天回購，到7天融不到資就出現了很大的問題，貝爾斯登和雷曼兄弟很大程度上都是這麼倒臺的。當時雷曼兄弟垮掉的時候我正好在歐洲，可以感覺到形勢很恐怖，當時如果美國不出手直接救其他大的銀行，我估計每一家都不能承受，因為槓桿率太高。

按道理，作為一家金融機構，如果資金效率使用比較充分的話，是不能夠完全靠資本金來活的。中國的證券公司為什麼回報率不高？很大程度上是因為完全沒有槓桿。一般來講，證券公司的回報率，要用淨資產做到10％～15％，如果加上槓杆，正常情況下投資銀行的回報率應該能到20％～30％左右，它的回報率應該是比較高的。但是現在中國證券公司的回報率越來越低，其中的原因從營業範圍來講太窄了，這是一個逐漸要開放的監管問題。從證券公司本身的角度上來講，就是槓桿相對來說太長，所以我們現在也希望能夠跟證監會要求，能不能使中國的證券公司槓桿化相對小點兒，因為現在基本屬於零槓桿，比如說能不能達到5倍的槓桿或者10倍的槓桿，逐漸使它能夠利用槓桿來做事。國內的銀行，比如工商銀行，有3千億元的資本金，近10萬億元的總資產，也必須得利用槓桿。保險也一樣，所以在這種情況下，我們一直希望證監會能夠讓證券公司在正常市場的範圍內運轉。

這就是資本市場的概念。我估計